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　　2025年12月22日，瑞派宠物医院管理股份有限公司向港交所主板递交上市申请，计划发行约2.5亿股，募资主要用于扩大医院网络与数字化建设。这家创立于2012年的宠物医疗服务提供商，目前已在中国约70个城市运营着548家宠物医院。

　　这个时间点距离其首次引入外部资本近十年。瑞派创始人李守军曾是瑞普生物创始人，他看到了国内宠物行业从“养活”到“养好”的升级需求。如今，瑞派宠物以中国第二大宠物医疗服务提供商的地位冲击资本市场，更难得的是，它成为了全国性大型连锁宠物医院中唯一实现净利润的企业。

　　行业风口与盈利困境：瑞派何以破局？

　　中国宠物经济正处爆发式增长通道，城镇消费市场规模已突破3000亿元。其中，宠物医疗作为刚性需求板块，占比近三成，增速领跑整个赛道。灼识咨询预测，至2035年，中国宠物医疗市场规模将从2024年的366亿元跃升至1392亿元。广阔前景之下，行业却呈现出“大市场、小企业”的畸形格局。全国宠物医院数量超过两万家，连锁化率仅为21.1%，绝大多数为单体医院，普遍面临人才短缺、管理粗放、服务标准不一等难题。

　　更严峻的是，行业深陷盈利泥潭。以“资本宠儿”新瑞鹏为例，其凭借近2000家门店的规模问鼎行业龙头，却在资本助推的狂奔中连续巨亏，三年累计净亏损超过37亿元，最终黯然撤回美股IPO申请，暴露出单纯依靠资本输血、规模难以转化为利润的行业通病。行业利润率普遍低迷，运营成本高企，使得宠物医疗看似黄金赛道，实则布满荆棘。

　　在此背景下，瑞派宠物向港交所递交上市申请，其意义远超一次普通的资本运作。瑞派以548家医院的规模位居行业第二，更为关键的是，在2025年上半年，它成为全国性大型连锁机构中**唯一实现盈利的企业**。这一抹亮色，在整体亏损的行业阴霾中显得尤为珍贵。瑞派的上市，不仅是为自身发展寻求资金与品牌助力，更是为整个行业探索一种可持续、可盈利的商业模式，试图证明规模与效益可以兼得。其招股书披露的财务数据，犹如投下的一颗石子，在资本市场与行业内部激起了层层涟漪。

　　“收购+合伙”双轮驱动：构建独特护城河

　　瑞派宠物能在行业性亏损中实现盈利，其核心密码在于一套区别于同行的独特扩张与整合策略——“战略性收购”叠加“VDP兽医发展伙伴”模式。不同于新瑞鹏早期的大规模全资收购，瑞派的扩张显得更为审慎与精巧。

　　自2015年起，瑞派通过收购天津长江、杭州虹泰、成都华茜等一批在区域内拥有良好口碑和客户基础的中型连锁品牌，快速切入全国主要城市市场。截至2025年6月底，其548家医院中，有428家（占比78.1%）通过收购获得。这种“连片收购”的策略，使其能够快速获得成熟的市场份额、稳定的医护团队和现成的品牌认知，避免了从零自建医院所需的长培育周期和高昂成本。

　　然而，收购易，整合难。宠物医院高度依赖核心兽医的专业技术与客户关系，传统全资收购常导致人才流失、文化冲突、服务品质下滑。瑞派破局的利器在于其创新的VDP模式。在收购时，瑞派并非100%买断，而是通常保留原核心管理团队和兽医40%左右的股权，将原有的雇佣关系转变为事业合伙关系。这一模式巧妙地将公司利益与医疗团队深度绑定，极大降低了人才流失率，激发了团队的经营主动性，保障了医疗服务质量与客户体验的稳定性。VDP模式构成了瑞派整合能力的软性护城河，使其收购的资产能够更快地产生协同效应，实现“1+1>2”的效果。

　　这一模式也直接体现在其优于同行的财务表现上。2025年上半年，瑞派整体毛利率达到24.8%，远超行业平均水平。其营收结构也在持续优化，形成了以区域中心医院为基本盘（219家，贡献43.9%营收）、城市中心医院为利润高地（48家，贡献31.5%营收）、社区医院为网络触角的三级协同体系。尤其值得注意的是，瑞派已从追求绝对数量增长转向追求网络质量与单店效益，2024年以来收购速度明显放缓，同时主动优化关闭部分低效门店，显示出精细化运营的决心。

　　隐忧与挑战：高悬的达摩克利斯之剑

　　尽管瑞派展现了难得的盈利能力，但其通往资本市场的道路并非坦途，招股书同时揭示了数把高悬的“达摩克利斯之剑”，是其未来必须面对的严峻挑战。

　　首要风险来自沉重的财务包袱。持续的收购在带来规模的同时，也积累了大量商誉。截至2025年6月底，瑞派账面商誉高达17.92亿元，占总资产比例显著。一旦部分被收购医院业绩不达预期，巨额商誉减值将直接侵蚀公司利润，甚至可能导致业绩“变脸”。更紧迫的是其流动性压力，截至2025年10月31日，公司流动负债净额达24.63亿元，其中主要构成是源于前期融资协议的对赌条款所产生的28.22亿元“赎回负债”。此次上市成功，将成为解除这一“紧箍咒”的关键，否则可能引发控制权变更风险。

　　其次是关联交易与独立性质疑。瑞派与创始人李守军控制的另一家上市公司瑞普生物（一家动物保健品公司）存在大量关联交易。招股书显示，瑞派常年是瑞普生物的重要客户，2025年上半年采购额达1.2亿元，占总采购额22.5%。有市场分析指出，这部分采购价格可能高于市场平均水平。尽管公司解释此为商业合作，但如何确保交易的公允性、维护上市公司独立性，将是监管与投资者关注的焦点。

　　再次是医疗质量与合规管控的长期压力。宠物医疗本质是医疗行为，口碑与信任是生命线。然而，近年来瑞派旗下医院在海口、济南、天津等多地因“使用假劣兽药”、“医疗污水处置不当”等问题受到行政处罚。在黑猫投诉 【下载黑猫投诉客户端】等平台，关于误诊、收费不透明、服务态度差的投诉也时有出现。随着网络规模扩大，如何在全国范围内建立统一、高标准且执行到位的医疗质量管控与客户服务体系，是瑞派面临的长期管理挑战。任何严重的医疗事故或公关危机，都可能对其品牌造成难以挽回的损害。

　　此外，优质收购标的日益稀缺、自建医院培育周期长、以及来自互联网宠物医疗平台的跨界竞争等，都是瑞派需要直面的现实问题。上市融资虽能缓解一时之渴，但真正的考验在于，瑞派能否将暂时的盈利转化为长期、稳定、高质量的增长能力。

　　未来蓝图：从医疗连锁到健康生态平台

　　瑞派宠物的野心，显然不止于做一家成功的宠物医院连锁运营商。其招股书所描绘的未来战略，指向一个更具想象空间的蓝图——构建以数字化为驱动的宠物全生命周期健康管理平台。

　　这一转型的核心逻辑在于，打破传统宠物医院“被动接诊、低频消费”的局限。瑞派正通过其“筑量计划”，利用企业微信、小程序等工具，将线下就诊的客户沉淀至私域流量池，通过提供在线问诊、健康科普、疫苗提醒、慢病管理等服务，增加用户粘性与互动频率，将单次医疗交易关系转变为长期的健康管理伙伴关系。

　　数字化的深层价值在于数据资产的沉淀。每一例在线咨询、每一次消费记录、每一份电子健康档案，都在持续积累关于中国宠物品种、疾病谱、消费习惯的宝贵数据。这些数据未来可反哺于多个方面：赋能临床，通过AI辅助诊断提升医疗水平；赋能供应链，实现药品、食品的精准采购与库存管理；甚至赋能研发，与药企合作开展流行病学研究或新药临床试验。

　　募资用途清晰体现了这一战略方向。除用于继续扩大及升级医院网络外，瑞派计划将大量资金投入信息技术基础设施和数字化平台建设，旨在打通线上与线下，整合预防、诊疗、康复、保健等全链条服务。其长远目标，是成为一个连接宠物主、兽医、供应商、保险公司的生态级平台，商业模式也将从单一的诊疗服务收入，拓展至技术赋能、数据服务、产品分销乃至健康订阅等多元收入来源。

　　瑞派宠物赴港上市，恰逢中国宠物经济从高速增长转向高质量发展的关键节点。它作为“宠物医疗盈利第一股”的尝试，不仅是为自身博取一个未来，更是为整个行业探索一条穿越周期、实现健康增长的道路。其能否在资本助力下，成功化解财务风险、夯实医疗质量、完成生态转型，将决定它能否从一匹行业黑马，真正成长为引领中国宠物医疗健康发展的标杆企业。市场在期待一个成功的资本故事，而行业更在期待一个经得起时间检验的可持续商业模式。

　　本文创作借助AI工具收集整理市场数据和行业信息，结合辅助观点分析和撰写成文。